Ф картаев полезно ли инфляционное таргетирование для экономического роста

1. Банк России (2015). Основные направления единой государственной денежно- кредитной политики на 2016 год и период 2017 и 2018. М.: Центральный банк Российской Федерации

2. Дробышевский С. М., Трунин П. В., Божечкова А. В., Синельникова-Мурылева Е. В. (2016). Влияние ставок процента на экономический рост // Деньги и кредит. № 9. С. 29-40

3. Картаев Ф. С. (2016). Влияет ли выбор режима монетарной политики на инфляцию? // Вестник Московского университета. Сер. 6: Экономика. № 5. C. 39-51

4. Картаев Ф. С. (2017). Увеличивает ли управление валютным курсом эффективность инфляционного таргетирования? // Деньги и кредит (в печати)

5. Картаев Ф. С., Филиппов А. П., Хазанов А. А. (2016). Эконометрическая оценка воздействия таргетирования инфляции на динамику ВВП // Журнал Новой экономической ассоциации. № 1. С. 107-129

6. Полтерович В. М. (2006). Снижение инфляции не должно быть главной целью экономической политики правительства России // Экономическая наука современной России. № 2. С. 40-49

7. Ayres K., Belasen A. R., Kutan A. M. (2014). Does inflation targeting lower inflation and spur growth? Journal of Policy Modeling, Vol. 2, No. 36, pp. 373-388.

8. Barro R. J. (1995). Inflation and economic growth. NBER Working Paper, No. 5329.

9. Barro R. J., Gordon D. B. (1983). Rules, discretion, and reputation in a model of monetary policy. Journal of Monetary Economics, Vol. 12, No. 1, pp. 101-121.

10. Bhar R., Mallik G. (2010). Inflation, inflation uncertainty and output growth in the USA. Physica A: Statistical Mechanics and Its Applications, Vol. 389, No. 23, pp. 5503-5510.

11. Brito R., Bystedt B. (2010). Inflation targeting in emerging economies: Panel evidence. Journal of Development Economics, Vol. 91, No. 2, pp. 198-210.

12. Burdekin R. C., Denzau A. T., Keil M. W., Sitthiyot T., Willett T. D. (2004). When does inflation hurt economic growth? Different nonlinearities for different economies. Journal of Macroeconomics, Vol. 26, No. 3, pp. 519-532.

13. Edwards S. (2006). The relationship between exchange rates and inflation targeting revisited. NBER Working Paper, No. 12163.

14. Eggoh J. C., Khan M. (2014). On the nonlinear relationship between inflation and economic growth. Research in Economics, Vol. 68, No. 2, pp. 133-143.

15. Espinoza R., Leon H., Prasad A. (2010). Estimating the inflation-growth nexus – a smooth transition model. IMF Working Paper, No. 10-76.

16. Ghosh A. R., Phillips S. (1998). Warning: Inflation may be harmful to your growth. IMF Staff Papers, Vol. 45, No. 4, pp. 672-710.

17. Fang W., Miller S., Lee C. (2009). What can we learn about inflation targeting? Evidence from time-varying treatment effects. University of Connecticut Working Paper, No. 14R.

18. Gonçalves C. E. S., Salles J. M. (2008). Inflation targeting in emerging economies: What do the data say? Journal of Development Economics, Vol. 85, No. 1-2, pp. 312-318.

19. de Guimarães e Souza G. J., de Mendonça H. F., de Andradec J. P. (2016). Inflation targeting on output growth: A pulse dummy analysis of dynamic macroeconomic panel data. Economic Systems, Vol. 40, No. 1, pp. 145-169.

20. Hale G., Philippov A. (2015). Is transition to inflation targeting good for growth? FRBSF Economic Letter, No. 2015-14.

21. Hu Y. (2003). Empirical investigations of inflation targeting. Institute for International Economics Working Paper, No. 03-6.

22. Ibarra R., Trupkin D. R. (2016). Reexamining the relationship between inflation and growth: Do institutions matter in developing countries? Economic Modelling, Vol. 52, Part B, pp. 332-351.

23. IMF (2015). Annual report on exchange arrangements and exchange restrictions. Washington, DC: International Monetary Fund.

24. Khan M., Senhadji A. (2001). Threshold effects in the relationship between inflation & growth. IMF Staff Papers, Vol. 48, No. 1, pp. 1-21.

25. Kremer S., Bick A., Nautz D. (2013). Inflation and growth: New evidence from a dynamic panel threshold analysis. Empirical Economics, Vol. 44, No. 2, pp. 861-878.

26. Kurihara Y. (2013). Does adoption of inflation targeting reduce exchange rate volatility and enhance economic growth? Journal of World Economic Research, Vol. 2, No. 6, pp. 104-109.

27. Levy-Yeyati E., Sturzenegger F. (2003). To float or to fix: Evidence on the impact of exchange rate regimes on growth. American Economic Review, Vol. 93, No. 4, pp. 1173-1193.

28. Lin S., Ye H. (2007). Does inflation targeting really make a difference? Evaluating the treatment effect of inflation targeting in seven industrial countries. Journal of Monetary Economics, Vol. 54, No. 8, pp. 2521-2533.

29. Lin S., Ye H. (2009). Does inflation targeting make a difference in developing countries? Journal of Development Economics, Vol. 89, No. 1, pp. 118-123.

30. Mishkin F. S., Schmidt-Hebbel K. (2001). One decade of inflation targeting in the world: What do we know and what do we need to know? NBER Working Paper, No. 8397.

31. Mollick A., Cabral R., Carneiro F. (2011). Does inflation targeting matter for output growth? Evidence from industrial and emerging economies. Journal of Policy Modeling, Vol. 33, No. 4, pp. 537-551.

32. Neanidis K. C., Savva C. S. (2013). Macroeconomic uncertainty, inflation and growth: Regime-dependent effects in the G7. Journal of Macroeconomics, Vol. 35, No. C, pp. 81-92.

33. Neuman M. J. M., von Hagen J. (2002). Does inflation targeting matter? Federal Reserve Bank of St. Louis Review, Vol. 84, No. 4, pp. 127-148.

34. Nogueira Junior R. P. (2007). Inflation targeting and exchange rate pass-through. Economia Aplicada, Vol. 11, No. 2, pp. 189-208.

35. Pourroy M. (2012). Does exchange rate control improve inflation targeting in emerging economies? Economics Letters, Vol. 116, No. 3, pp. 448-450.

36. Prasertnukul W., Kim D., Kakinaka M. (2010). Exchange rates, price levels, and inflation targeting: Evidence from Asian countries. Japan and the World Economy, Vol. 22, No. 3, pp. 173-182.

37. Sarel M. (1995). Non-linear effects of inflation on economic growth. IMF Working Paper, No. 96.

38. Sepehri A., Moshiri S. (2004). Inflation-growth profiles across countries: Evidence from developing and developed countries. International Review of Applied Economics, Vol. 18, No. 2, pp. 191-207.

39. Sheridan N., Ball L. M. (2005). Does inflation targeting matter? In: B. S. Bernanke, M. Woodford (eds.). The inflation targeting debate. Chicago: University of Chicago Press for the National Bureau of Economic Research, pp. 249-276.

40. Walsh C. E. (2009). Inflation targeting: What have we learned? International Finance, Vol. 12, No. 2, pp. 195-233.

41. Willard L. B. (2006). Does inflation targeting matter? A reassessment. Princeton University CEPS Working Paper, No. 120.

42. Wilson B. K. (2006). The links between inflation, inflation uncertainty and output growth: New time series evidence from Japan. Journal of Macroeconomics, Vol. 28, No. 3, pp. 609-620.

Мерой эффективности монетарной политики считают, как правило, ее способность достигать ценовой и финансовой стабильности или сглаживать циклические колебания экономики. Стимулирование долгосрочного экономического роста в качестве критерия эффективности обычно не используют: ведь с точки зрения традиционных учебников по макроэкономике в долгосрочной перспективе деньги нейтральны, то есть монетарная политика не может влиять на реальный выпуск.

Однако в современных исследованиях обнаруживаются эмпирические свидетельства в пользу того, что решения, принимаемые денежными властями, могут сказываться на росте экономики. 

Цели инфляционного таргетирования

Под инфляционным таргетированием понимается режим денежно-кредитной политики (ДКП), при котором выполнены следующие условия:

1. Центральный банк публично оглашает среднесрочные целевые показатели инфляции, которые он намерен достичь. 

2. Ценовая стабильность признается первоочередной целью монетарной политики. 

3. Схема принятия решений по установлению конкретных параметров для инструментов ДКП включает не только валютный курс или денежные агрегаты, но и иные макроэкономические показатели. 

4. Денежные власти постоянно информируют общественность о своих решениях и их причинах. 

5. Денежные власти несут ответственность перед обществом по обязательствам, связанным с достижением целевых показателей инфляции.

В этом стандартном определении инфляционного таргетирования реальный выпуск в качестве целевого показателя не упоминается. Но в дискуссиях вопрос о воздействии таргетирования инфляции на экономический рост затрагивается постоянно. В качестве контраргументов обычно указывают, что, концентрируясь на цели по инфляции, центральный банк может допускать чрезмерно высокую волатильность реального выпуска или валютного курса, а также поддерживать излишне высокие процентные ставки, что может негативно сказываться на инвестициях и в конечном счете – на экономическом росте.

Что говорят данные

В исследованиях, опубликованных в первой половине 2000-х гг., когда с момента перехода первого центробанка на инфляционное таргетирование прошло немногим более десяти лет (см. врез), экономисты заключали, что такой режим денежно-кредитной политики не имеет значения для долгосрочного роста. Авторы использовали различные методы (например,
разность разностей,
сопоставление по мере склонности) и анализировали данные как по развитым, так и по развивающимся экономикам, но приходили к схожим выводам: инфляционное таргетирование не помогает стимулировать экономику.

Эти ранние исследования в основном рассматривают период с конца 1980-х до 2007 г. Этот период получил в литературе название «Великое успокоение» (Great Moderation, впервые термин

ввели

Джеймс Сток и Марк Уотсон в 2002 г.): в это время наблюдались рекордно низкие в исторической перспективе колебания деловой активности. В таких условиях центральные банки могли сравнительно легко стабилизировать выпуск и инфляцию и без номинального якоря. Именно поэтому эффект от таргетирования инфляции мог быть статистически незначимым.

В более современных исследованиях, которые проводятся по мере накопления более полных данных о долгосрочных последствиях смены режима денежно-кредитной политики, обнаруживаются свидетельства в пользу положительного воздействия инфляционного таргетирования на экономический рост. Галина Хейл из ФРБ Сан-Франциско и Алексей Филиппов из МГУ
применили процедуру мэтчинга, чтобы измерить чистый эффект монетарной политики, вычленив его среди прочих факторов. Они сравнили друг с другом пары стран, которые похожи между собой по всем макроэкономическим характеристикам с единственным исключением: одна из них перешла к инфляционному таргетированию, а другая – нет. Выяснилось, что развивающиеся страны, перешедшие к таргетированию, в результате этого решения росли на 0,6 п.п. быстрее. Для развитых экономик выигрыш оказался еще больше – около 1 п.п. роста.

А Келли Айрес (Университет Южного Иллинойса) и соавторы, используя динамическую модель на панельных данных,
выявили, что в краткосрочном периоде переход к инфляционному таргетированию снижает выпуск (что естественно, так как начало использования указанного режима обычно ассоциируется с ограничительной политикой), однако в долгосрочной перспективе эффект становится, напротив, позитивным и перекрывает по величине краткосрочное негативное воздействие. К аналогичным выводам – правда, только для выборки развитых стран, – пришло и наше
исследование: значимый и позитивный эффект присутствует, хоть и проявляется с лагом в три года.

Аналогичные результаты экономисты получили и в
более свежих работах. При этом неважно, какой вариант монетарной политики использовал центральный банк до перехода: управлял ли он курсом, таргетировал ли денежную массу или вообще действовал без каких-либо обязательств. Средние темпы роста при инфляционном таргетировании выше по сравнению с любым из перечисленных вариантов.

Таким образом, если влияние этого режима на долгосрочный рост и существует, то положительное. В таком случае важно понять механизм возникновения этого стимулирующего эффекта.

Каналы воздействия

Непосредственная цель инфляционного таргетирования – низкий и стабильный уровень инфляции. Тогда влияние этого режима на экономический рост может быть устроено так: переход к инфляционному таргетированию снижает уровень инфляции и ее волатильность, а более низкая и стабильная инфляция, в свою очередь, создает условия для роста. 

Результаты
современных эконометрических исследований
говорят в пользу этой гипотезы. В соответствии с ними низкая инфляция по меньшей мере не вредна для экономического роста. В то время как высокие (выше определенного порога) темпы роста цен оказывают на него негативное воздействие. Соответствующий критический порог находится в районе 3–4% для развитых стран и составляет чуть больше 10% для развивающихся экономик. Ориентир Банка России в 4% при этом все равно не выглядит чрезмерно жестким:
исследования показывают, что чем выше инфляция, тем сильнее ее волатильность. Поэтому постоянно поддерживать инфляцию в пределах 8–10% будет очень трудно из-за ее сильной изменчивости.

Высокие темпы роста цен, а также их сильная волатильность скверно сказываются как на сбережениях, так и на инвестициях. Отрицательное влияние на инвестиции вызвано тем, что инфляция, превышающая пороговый уровень, порождает большую неопределенность по поводу относительных цен в будущем. Инвесторы не любят неопределенность. Поэтому их стимулы к инвестированию ослабевают. Кроме того, быстрый рост цен повышает «издержки меню» (расходы фирм, связанные с изменением уровня цен на их товары и услуги). Высокая неопределенность приводит к увеличению премии за риск, а это делает заемные средства более дорогими. Все это сдерживает накопление капитала и, следовательно, замедляет экономический рост.

В то же время не стоит ожидать, что сам по себе переход к инфляционному таргетированию способен не просто поддержать экономический рост, но и нивелировать воздействие других негативных факторов, – что хорошо видно на российском примере. Хотя разумная монетарная политика и помогает экономическому развитию, однако она ни в коем случае не должна быть основным его драйвером. Она не может заменить накопления физического и человеческого капитала, стимулирования технологического прогресса и улучшения институциональной среды.